Deuda perpetua, crisis de la deuda e inflación

Al final de la charla de Covid-19, mi breve intercambio con Markus Brunnermeier planteó algunas preocupaciones que justifican una intervención más detallada. Gavin Davies del Financial Times y The Economist hizo algunos comentarios (más sobre esto más adelante).

Mi propuesta para financiar permanentemente a Estados Unidos proviene de un artículo, aquí. (Perdón a los lectores habituales por las inserciones repetidas). El resto es teoría fiscal estándar de los niveles de precios, repartida en demasiados artículos para dar una inserción más.

Hay tres puntos principales. En primer lugar, la inflación ya no tiene que ver con el dinero, la elección del dinero frente a los bonos. El dinero, las reservas, pagan intereses, por lo que las reservas son solo bonos del gobierno a muy corto plazo. La inflación se trata de la demanda general de deuda pública. Esta demanda proviene de la probabilidad de que se pague la deuda y de la tasa de rendimiento que la gente necesita para mantener la deuda.

En segundo lugar, si tuviéramos inflación, el mecanismo sería muy parecido a una corrida o una crisis de deuda. Nuestro gobierno renueva la deuda a muy corto plazo. En promedio, aproximadamente cada dos años, el gobierno tiene que encontrar nuevos prestamistas para pagar a los antiguos. Si los nuevos prestamistas encuentran problemas, se niegan a refinanciar la deuda y de repente nos encontramos en un gran problema. Esto es lo que pasó en Grecia. Esto es lo que le pasó a Lehman Brothers. En nuestro caso, nuestro gobierno podría redimir la deuda con reservas que no devengan intereses, lo que resultaría en una inflación masiva en lugar de un incumplimiento aparente.

2a, la operación siempre es impredecible. Si supiera que va a haber una crisis de aplazamiento el próximo año, vendería bonos del gobierno este año y la corrida continuaría. También hay múltiples sabores equilibrados. Nuestra deuda es muy sostenible al 1% de interés. Si las tasas de interés suben al 5%, de repente tendremos un déficit adicional de más de $1 billón, lo cual es insostenible. El gobierno es como una familia que compra una casa con una hipoteca de tasa ajustable de 0.1% en lugar de una hipoteca de tasa fija de 1% (el precio de la deuda del gobierno) porque parece más barata. Entonces las tasas de interés suben. un monton de.

Por supuesto, la demanda de deuda del gobierno de EE. UU. es alta, las tasas de interés son bajas y no hay inflación. Pero no espere que las tendencias continúen porque son tendencias. ¿Cuánto durará la alta demanda? Pregúntale a Grecia. Pregúntale a la aerolínea.

En tercer lugar, por este motivo, creo que EE. UU. debería trasladar rápidamente su deuda a vencimientos ultralargos. Los mejores son los bonos perpetuos, bonos que pagan un cupón fijo a perpetuidad y sin capital. Cuando llega el día del excedente, el gobierno los vuelve a comprar a precio de mercado. Al reemplazar 300 o más bonos gubernamentales individuales por tres (tasa fija, tasa flotante y perpetuos indexados), el mercado del Tesoro será más líquido. Las anualidades perpetuas nunca necesitan reinvertirse. Como puede imaginar, los grandes bancos distribuidores odiaron la idea y luego buscaron lo que hizo que MMT sonara como una campana clara. Perderán la oportunidad de ganar diferenciales de oferta y demanda en las renovaciones de todas las acciones del Tesoro, que solo pueden contribuir.

Pero no tenemos que esperar para siempre. El bono a 30 años sería un buen comienzo. Los bonos a 50 años son mejores. El Tesoro podría canjear pagos variables por pagos fijos mañana.

Entonces somos como familias con hipotecas fijas a 30 años. ¿Suben los precios de la vivienda? no nos importa A través del financiamiento a largo plazo, Estados Unidos puede eliminar la posibilidad de crisis de deuda, crisis de refinanciación e inflación aguda en una generación.

Gavin Davies presenta el gráfico a continuación, felicitaciones al Tesoro por ser más largo después de 2008.


Pero la madurez promedio ponderada es una estadística aterradora e infla enormemente la madurez. Solo mide la fecha de vencimiento del principal e ignora los cupones. Si el Tesoro introdujera los bonos perpetuos, el vencimiento promedio ponderado iría inmediatamente al infinito, lo que obviamente no tiene sentido. Sabemos cómo calcular mejores números, comenzando con la duración, que incluye la fecha de vencimiento del cupón. El sistema de contabilidad obsoleto del Tesoro es un obstáculo para la reforma.

Bueno, dijiste que hay pocas posibilidades de que suban las tasas de interés. De hecho, en el mismo libro que mi propuesta de plazo perpetuo, Robin Greenwood, Sam Hanson, Joshua Rudolph y Larry Summers abogan por una estructura de plazo más corto. Los ARM son más baratos y, en algunos casos, es poco probable que aumenten las tasas dados los patrones estadísticos históricos recientes.

Pero la historia pasada no siempre continúa. Compro un seguro contra terremotos en California, aunque no ha habido un gran terremoto desde 1906. El mismo enfoque estadístico para la gestión de riesgos explota con frecuencia. Los economistas que estudian el cambio climático a menudo presentan el argumento del seguro: claro, la media condicional no es un efecto catastrófico, pero deberíamos comprar un seguro, no es peor de lo que pensamos.

La crisis de la deuda es como la Inquisición española. Nadie lo esperaba. Por ejemplo, el artículo de Alan Blinder en el Wall Street Journal se hace eco de esta sabiduría convencional,

Primero, al menos por ahora, la Fed está comprando tantos títulos de deuda como los que está vendiendo el Tesoro. En línea, el público inversionista no tiene que comprar nada. Espera un minuto Alan, el público tiene que tener reservas, ¡es solo otra forma de deuda del gobierno!

En segundo lugar, Estados Unidos toma prestada su propia moneda. En este caso, difícilmente se produciría una crisis de deuda soberana. Cierto, pero la inflación sí. Disturbios, guerras civiles, epidemias y golpes de estado “casi” nunca ocurrieron, pero mejor prestemos atención. Estados Unidos atravesó una gran crisis de deuda en 1972, a pesar de que tomamos prestado en nuestra propia moneda, y bajo Bretton Woods el dólar era la moneda de reserva. Los extranjeros desconfían de los dólares y exigen el pago en oro que se nos acaba. (versión concisa). El Reino Unido ha tenido varias crisis de deuda/moneda/inflación.

En tercer lugar, si la oferta de bonos del Tesoro de EE. UU. comienza a superar la demanda de los inversores globales, el mercado nos advertirá con tasas de interés más altas y una depreciación del dólar. No hay tal luz amarilla intermitente. ¿Mencioné que nadie espera correr? La luz amarilla intermitente no avisó a Grecia, Lehman Brothers o Estados Unidos.


A continuación se muestran las tasas de interés a 10 años y las tasas de inflación para las décadas de 1970 y 1980. La tasa de 10 años nunca ve la inflación antes de tiempo. Incluso después de que ocurrió la inflación, no vieron una caída en la inflación.

En cuarto lugar, las tasas de interés de la deuda pública en algunos países desarrollados —en especial, pero no solo, en Japón— se encuentran hoy en niveles muy bajos, a pesar de que su deuda nacional en relación con el PIB es mucho más alta de lo que parecía hace uno o dos años. Así que AIG está en peor forma que Lehman.

Quinto, la deuda pública de EE. UU. superó el 100% del PIB al final de la Segunda Guerra Mundial, sin consecuencias adversas. Después de ese pico, logramos reducir la deuda a solo el 22 % del PIB durante los siguientes 28 años más o menos. Para lograr esta hazaña, no necesitamos ejecutar superávit presupuestarios año tras año. Simplemente mantenemos el déficit lo suficientemente pequeño como para que la deuda crezca a un ritmo más lento que el PIB. Eso no es difícil si las tasas de interés se mantienen por debajo de la tasa de crecimiento económico; lo ha sido durante años.


De hecho, después de la Segunda Guerra Mundial, Estados Unidos mantuvo un superávit primario estable hasta 1975, después de que un rápido ataque de inflación aniquilara parte del valor real de la deuda. El crecimiento del lado de la oferta ha sido fuerte en economías con mucha menos regulación. Seamos más amables: “mantener el déficit lo suficientemente pequeño” es una sabiduría ampliamente ignorada en Washington.

“Si las tasas de interés permanecen por debajo de la tasa de crecimiento económico, que ha sido el caso durante años”, me suena mucho a “Si el mercado de valores continúa aumentando al 7% anual, lo ha sido durante años”.

Sí, estaba preocupado en 2008, la crisis aún no había ocurrido. Pero su lógica no implica predicciones clásicas a corto plazo. Puede esperar 10 o 20 años. Podemos salir del bosque con un fuerte crecimiento del lado de la oferta y “déficits lo suficientemente pequeños” con reformas inteligentes. Pero si llega, sin duda durante una recesión severa, disturbios sociales, tal vez una guerra, del tipo que pone en duda la capacidad de Estados Unidos para reformarse y pagar sus deudas, sería un gran desastre.

Asegurar una tasa del 1% para una generación parece una obviedad. Mientras el mercado esté dispuesto a vendernos un seguro a este precio, acéptelo.

renovar:

1) Un colega escribió,

La emisión de bonos a corto plazo podría ser una forma en que el gobierno prometa implícitamente no ser eliminado por el aumento de la deuda. ¿Sería tal inflación más dolorosa que la decisión de inflar la deuda con una estructura a largo plazo? Este es un buen punto. Las estructuras a corto plazo son más difíciles de inflar. La estructura a largo plazo significa que en caso de inflación, incumplimientos, ampliación de los diferenciales de crédito de EE. UU., etc., el gobierno estará un paso adelante, por lo que es poco probable que evite el evento. Ver a EE. UU. realmente apostando fuerte por la inflación también podría asustar al mercado. Es un poco como presentarse en una oficina de seguros con una lata de gasolina bajo el brazo. Al igual que los swaps, también plantea la cuestión de la contraparte. Si Estados Unidos emite bonos a 30 años y las tasas de interés aumentan, los tenedores de bonos se verán muy afectados. ¿Estados Unidos realmente permitirá que esto suceda? ¿Qué pasa si los tenedores de bonos son grandes bancos, fondos de pensiones, etc.?

Creo que Merton Miller sugirió una vez que Hong Kong defendiera la vinculación de la moneda suscribiendo muchas opciones, que serían rentables si la vinculación no se deshiciera, y que destruirían el país.

2) En mi memoria histórica, puedo pensar en una relación deuda/PIB de más del 100 % que ha sido el doble de buena para los tenedores de bonos durante los últimos 1000 años. Gran Bretaña después de las Guerras Napoleónicas fue la primera (financiada por fondos perpetuos, por cierto). La América posterior a la Segunda Guerra Mundial fue la mitad: la inflación en 1945-46, el colapso del sistema de Bretton Woods y la inflación a principios de la década de 1970 también contribuyeron. Gran Bretaña después de la Segunda Guerra Mundial no tuvo éxito. Gran Bretaña salió de la deuda – comenzó la Revolución Industrial. Por lo tanto, el éxito tanto de EE. UU. como del Reino Unido se debe a un aumento en el crecimiento del lado de la oferta, así como a una gestión fiscal sobria, al menos superávits primarios, como se señaló anteriormente. Ninguno de nosotros avanzó. Pregunté a algunos historiadores económicos reunidos por otros ejemplos. Surgió la América posterior a la Guerra Civil. Eso es. Doy la bienvenida a otros predecesores, especialmente a aquellos con crecimiento esclerótico y déficit cada vez mayores.

Toda la información expuesta en este articulo es solo de carácter informativo, esta compuesto por una recopilación de información de internet. No necesariamente esta actualizada o debe ser tomada como una fuente

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