Flexibilización cuantitativa en economías de mercados emergentes

“Esta vez es diferente”, como señaló el anuncio del Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés) del 12 de noviembre, y podría decirse que las economías de mercados emergentes (EME) responden a la política monetaria ante los shocks de salida de capital (Aguilar y Cantú, 2020). El shock financiero global relacionado con la pandemia en marzo y abril provocó casi $100 mil millones en salidas de EME (ver Canuto (2020a)), y las autoridades monetarias locales respondieron de manera diferente a eventos anteriores.

Esta vez, algunos de ellos incluso utilizaron la “flexibilización cuantitativa” (QE), la expansión de los balances del banco central mediante la adquisición de valores públicos o privados como herramientas adicionales de gestión financiera monetaria. Dichos programas de compra de activos pueden estar diseñados para simplemente estabilizar los mercados de activos o aliviar las condiciones financieras (el término “fácil” se vuelve más aplicable en este último contexto).

En el pasado, en los shocks financieros desencadenados por salidas de capital y devaluaciones de la moneda, los bancos centrales emergentes típicos se vieron obligados a endurecer la política monetaria para detener el proceso. En esta ocasión, además de afrontar una fuerte desaceleración interna por la crisis sanitaria y el distanciamiento social relacionado con el Covid-19, la agresiva actuación de los bancos centrales de las economías avanzadas para dotar de liquidez ha contribuido a una reacción en sentido contrario.

Esta vez, los bancos centrales de las economías de mercados emergentes redujeron sus tasas oficiales. Compara la respuesta de la política de tasas de interés al shock de Covid-19 con la que ocurrió después de la crisis financiera mundial en 2008 y el período de estrés en las economías de mercados emergentes en 2015, cuando terminó el auge de los precios de las materias primas, el dólar se apreció fuertemente y las condiciones financieras se endurecieron. bruscamente Aimee. Las expectativas de inflación están razonablemente contenidas, y además de la naturaleza deflacionaria del impacto del Covid-19, las tasas de política también se reducen como se muestra.

Figura 1

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Además de reducir las tasas de interés, flexibilizar los requisitos de reserva bancaria, utilizar las reservas de divisas para amortiguar la volatilidad del tipo de cambio y realizar operaciones regulares de recompra, los bancos centrales de 18 países emergentes incluso han lanzado programas de compra de bonos públicos o valores privados. La flexibilización cuantitativa se utilizó por primera vez fuera de las economías avanzadas.

Figura 2

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El último Informe sobre la estabilidad financiera mundial del FMI evalúa la experiencia de las herramientas de política monetaria de las economías de mercados emergentes ampliadas. El informe distingue entre tres categorías de economías de mercados emergentes que han lanzado programas de compra de activos. Por ejemplo, en el caso de Chile, Polonia y Hungría, las tasas de interés del banco central ya están cerca de sus límites inferiores, por lo que se puede decir que se han vuelto “tradicionales” con QE (Canuto, 2020b). India y Sudáfrica, donde las tasas de interés están muy por encima de cero, implementaron la flexibilización cuantitativa para mejorar el funcionamiento de los mercados secundarios de bonos. Por otro lado, el tercer grupo expresó su intención de aliviar la presión de los intereses sobre el financiamiento del gobierno bajo la situación epidémica. Por ejemplo, Ghana y Guatemala hacen que sus bancos centrales compren emisiones primarias de su deuda pública.

Otras economías de mercados emergentes respondieron a la repentina escasez de liquidez y/o necesidades de financiamiento de otras maneras: Brasil, por ejemplo, usó el colchón de efectivo del Tesoro en los balances del banco central, mientras que México aumentó la emisión externa y otros países latinoamericanos usaron fondos de pensiones. Los lanzamientos también se recargan tanto como sea posible.

Según la evaluación del Fondo Monetario Internacional, el impacto en los mercados financieros nacionales ha sido en general positivo, lo que ha contribuido a una cierta relajación de las condiciones financieras. Su impacto ha aumentado además del impacto directo de los recortes de tipos domésticos, el impacto indirecto de las compras de activos de la Fed y la mejora en el apetito por el riesgo global desde marzo. A su vez, Arslan et al (2020) concluyen que el impacto real en el mercado de las compras de activos por parte de los bancos centrales en las economías de mercados emergentes varía ampliamente entre países, lo que señala el papel que juegan las condiciones iniciales y cómo se diseñan y comunican estas medidas.

Según el informe del FMI, la flexibilización cuantitativa, cuando se utilizó, alivió la presión sobre los mercados locales y redujo las tasas de interés, en alrededor de 0,2 a 0,6 puntos porcentuales. Y no hay una presión de depreciación del tipo de cambio que la acompañe, gracias al hecho de que en algunos casos corresponde a la Operación Twist, donde la compra de activos largos se combina con la venta de activos cortos, con un grado correspondiente de esterilización del impacto cambiario.

En la mayoría de los casos, los programas de compra de activos no son grandes (Chile, Indonesia, Filipinas y Polonia son excepciones) y son de corta duración (ver). Actúan como un “interruptor de circuito”, lo que sugiere que el banco central es el comprador de último recurso (Arslan et al., 2020).

Es más probable que la flexibilización cuantitativa tenga éxito cuando la política monetaria está efectivamente restringida por su límite inferior, cuando las expectativas de inflación se arraigan, cuando los riesgos de salidas de capital y depreciación del tipo de cambio se consideran bajos, o cuando la capacidad de absorción de la oferta interna de bonos nuevos es limitada. Los programas de compra de activos deberían priorizar los esfuerzos destinados a restaurar la confianza en los mercados en lugar de simplemente proporcionar un estímulo monetario, y mucho menos el financiamiento monetario de los déficits fiscales, paradójicamente, cuando son más “cuantitativamente estables” que “fáciles”. Tiempo. De lo contrario, tienden a conducir al riesgo de “dominancia fiscal”, donde el objetivo de la política monetaria es evitar la bancarrota fiscal, no su propio objetivo de estabilidad, o una relajación monetaria masiva, lo que impulsará los rendimientos de los bonos al alza y los tipos de cambio a la baja.

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En general, el shock financiero global de la pandemia ha desencadenado la inclusión de la expansión cuantitativa como una herramienta de política también disponible para los bancos centrales en las economías de mercados emergentes. Sin embargo, vale la pena señalar las siguientes advertencias:

· QE tiene como objetivo la estructura de rendimiento de las tasas de interés, con la excepción de la adquisición de activos por parte del banco central para financiar la moneda emitida para la deuda junior (que es un problema en sí mismo). QE no tendrá mucho efecto si hay vulnerabilidades que conducen a altas tasas de base a corto plazo.Las operaciones que involucran rendimientos a largo plazo tienen menos peso en las economías de mercados emergentes que en las economías avanzadas

· La flexibilización cuantitativa no debería plantear preocupaciones sobre el “dominio fiscal” o sería contraproducente. Es probable que se intensifiquen las presiones de salida de capital.

· El papel a largo plazo de los bancos centrales como compradores de mercados de bonos en moneda local podría distorsionar la dinámica del mercado. El papel permanente del banco central como creador de mercado, especialmente en el mercado primario, perjudicará el desarrollo de los mercados financieros nacionales. También se debe considerar el impacto de los programas de compra de activos sobre la posible sobrevaluación de los activos, así como la disponibilidad de garantías en el sistema bancario y su impacto en la transmisión de la tasa de política (Singh y Goel, 2019).

La flexibilización cuantitativa ahora es parte de la caja de herramientas tradicional de los bancos centrales en las economías de mercados emergentes. Pero no debe considerarse una varita mágica.

Center for New Southern Policy, investigador sénior no residente en la Institución Brookings, investigador visitante de políticas públicas en ILAS-Columbia, director del Centro de Macroeconomía y Desarrollo. Es ex vicepresidente y ex director ejecutivo del Banco Mundial, ex director ejecutivo del Fondo Monetario Internacional y ex vicepresidente del Banco Interamericano de Desarrollo. También es ex Viceministro de Asuntos Internacionales del Ministerio de Hacienda de Brasil y ex profesor de economía en las Universidades de São Paulo y Campinas en Brasil.

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