La difícil situación de Italia es la difícil situación de Europa

Especialmente en el caso de la salida de Italia de la zona del euro -a la que en adelante me referiré como “ExItaly”-, los autores estiman que la “nueva lira” se apreciará un 1% en relación con el resto de la zona del euro debido a la situación actual del país. estado de superávit de la cuenta.[1] Esta es ciertamente una receta para el pesimismo frente a los pronósticos pesimistas de aquellos que creen que el impacto en el balance de un evento de salida será grande (por ejemplo, Nordvig y Firoozye 2012) o que dividir la zona del euro será más costoso y más Difícil que mantenerlo Las personas pueden estar seguras de concluir juntos.[2]

Según otro escenario, la recuperación de la competitividad exterior de Italia tras su salida de la zona euro impulsará a todos los demás países del sur de Europa (incluida Francia) a seguir su ejemplo, lo que conducirá al fin del euro.[3] Más cautelosamente, Realfonzo y Viscione (2015) ven la salida de Italia como una forma de recuperación, pero la lección de la crisis del tipo de cambio europeo de 1992 es que el crecimiento de la producción y el empleo dependen más de la moneda posterior a la salida y de la calidad de la política fiscal. en lugar de abandonar los antiguos arreglos cambiarios. Volveré a esta pregunta clave a continuación.[4]

¿Quién está en lo correcto y quién está equivocado? ¿Cuál es el impacto de ExItaly en Italia y Europa?

¿Corrección de flujo suave o aumento traumático del precio de los activos?

En una economía mundial dominada por las finanzas, el volumen total de comercio del mercado de divisas supera los 5 billones de dólares estadounidenses por día, mientras que las exportaciones globales totales de bienes y servicios y la inversión extranjera directa durante el año ascendieron a 24,5 billones de dólares estadounidenses.[5] – Es difícil imaginar que un evento de salida o desintegración del euro se desarrollaría de manera tan ordenada, que los tipos de cambio se ajustarían sin problemas a la nueva paridad del poder adquisitivo y que las tasas de interés reflejarían efectivamente los diferenciales de inflación esperados.

Para un país muy endeudado como Italia, es más probable que, en un entorno político y económico sin precedentes, la incertidumbre al estilo Knight desencadene una dinámica impredecible de los precios de los activos. Estos serán impulsados ​​más por consideraciones de stock (sostenibilidad de la deuda) que por desequilibrios de flujo (comercio externo), contendrán un gran elemento de prima de riesgo y probablemente se estabilizarán en niveles de equilibrio “malos” durante mucho tiempo.

Sin embargo, cuando uno intenta mirar a través de las gruesas capas de incertidumbre, es imposible hacer predicciones realistas sin hacer suposiciones sobre el régimen político subyacente adoptado por los países que salen del euro. Es importante destacar que la elección de un régimen afecta la credibilidad de la política del país y, a su vez, está influenciada por ella.

Italia y las opciones institucionales de política

Veamos las siguientes tres opciones.

Explotación de la soberanía política

Italia introdujo la nueva lira e invocó la ley monetaria (Garner 2001) para revaluar su deuda en la nueva moneda a un tipo de cambio dado. El deseo detrás de esta opción es que el gobierno restablezca la soberanía política y la use para perseguir objetivos de expansión que no estén sujetos a restricciones externas, mientras que recuperar el poder de imprimir dinero lo protege del riesgo de incumplimiento de pago de su propia deuda. Como resultado, el financiamiento monetario deficitario mantiene bajas las tasas de interés, reduce los costos del servicio de la deuda y mantiene altos niveles de demanda agregada a medida que se suprime la independencia del banco central. Dado que los precios y los salarios son más bajos, no hay necesidad de preocuparse por las malas consecuencias inflacionarias.

Dejando de lado cualquier obstáculo legal para el cambio de nombre de la deuda (Weidemaier y Gulati 2017), la pregunta es la posibilidad real de éxito de esta opción. La respuesta está en la cuestión de la credibilidad de las políticas. En ausencia de apoyo de la política fiscal y monetaria (como se supone en esta opción) y el alto riesgo percibido de riesgo moral de la política por parte del mercado, la nueva lira carecería gravemente de confianza. En este caso, el Banco de Italia tendrá una de dos opciones:

  • Fijar los tipos de interés de la deuda pública en niveles artificialmente bajos; entonces tiene que comprometerse a comprar toda la deuda pública en circulación y recién emitida (revaluada) que el mercado ya no está dispuesto a absorber (si no a tipos muy altos), especialmente dado que El cambio de nombre de la deuda es técnicamente un valor predeterminado. Esto hizo que el Banco de Italia perdiera el control sobre la oferta de la nueva lira y eliminó efectivamente la restricción presupuestaria del gobierno: el valor interno y externo esperado de la nueva lira cayó libremente, deprimiendo la demanda de deuda italiana (y todos los pasivos denominados en la nueva lira). lira) Debe ser financiado en su totalidad por bancos italianos. Esto provocó nuevas inyecciones de nuevas liras. El exceso del tipo de cambio será profundo y persistente, y los efectos contractivos y de reversión de ingresos de la inflación ya no podrán ser ignorados.

No es válido comparar esta opción con la monetización de la deuda que los bancos centrales de EE. no estará respaldado por un capital crediticio comparable. Además, la expansión cuantitativa es otra historia. Esto no tiene nada que ver con el financiamiento del déficit, se hace cuando las tasas de interés están en sus límites más bajos y lo llevan a cabo bancos centrales altamente creíbles dentro de sus mandatos de estabilización de precios. En el escenario anterior, se tomarán medidas porque el mercado quiere salir de la deuda.[6]

  • Alternativamente, el Banco de Italia tiene como objetivo aumentar la confianza en la nueva lira, por lo que aumenta las tasas de interés donde el mercado lo decida y se niega a adaptarse a la monetización del presupuesto y las necesidades de apoyo. Las autoridades fiscales deben reintroducir reglas para la gestión de la deuda y los presupuestos. Además, la falta de confianza obliga a las autoridades a planificar e implementar la conversión de la nueva lira de forma muy rápida y secreta para evitar que el mercado y el público reaccionen ante la calidad, lo que es prácticamente imposible. Esta opción limita el pleno uso de la soberanía política.

El sistema de política “sin restricciones” de la salida de Italia de la zona euro podría convertirse en un factor desestabilizador en toda Europa y más allá. Independientemente de cuán improbable se considere este escenario, sus consecuencias potencialmente devastadoras deberían incitar a los políticos y legisladores sensatos a nunca ignorar el hecho de que podría suceder.[7]

Resolver deudas y restaurar la confianza

Como se mencionó anteriormente, se introdujo la nueva lira y se revalorizó la deuda. Sin embargo, con un claro enfoque en la reacción del mercado, las autoridades italianas emitieron un compromiso previo con el nuevo régimen de políticas. Esto implica que el gobierno y los bancos italianos acuerden un plan de monetización único para la mayor parte de la deuda pública, similar a la propuesta de PADRE de Pâris y Wyplosz (2014). El plan, que tiene como objetivo devolver a Italia a la sostenibilidad de la deuda, va acompañado de un rediseño de la arquitectura de la política económica del país, que implica introducir:

  • Los objetivos duales de la política monetaria son la estabilidad de precios y el pleno empleo (Saraceno 2015), al tiempo que crea fuertes mecanismos de rendición de cuentas para los bancos italianos. El nuevo mandato del Banco de Italia podría ampliarse aún más, incluido el uso de herramientas macroprudenciales para garantizar la estabilidad financiera.
  • Una regla de disrupción de la deuda que establece un tope para el saldo de la deuda pública en relación con el PIB, supervisada y aplicada por el parlamento, y prevé que el tope sea reconsiderado por una mayoría calificada en circunstancias excepcionales.
  • Una obligación del gobierno de mantener un presupuesto estructuralmente equilibrado, con la flexibilidad de utilizar la política fiscal de manera anticíclica y el compromiso de equilibrar el presupuesto a lo largo de los ciclos.
  • Sepa que el gobierno y los bancos italianos coordinarán sus acciones en caso de una recesión severa (Bossone 2015; Ball et al. 2016).

Tal régimen de políticas liberaría a Italia de la trampa de la deuda que actualmente limita su espacio de políticas, permitiría una transición sin problemas a una nueva moneda nacional y le permitiría reanudar el uso de políticas de gestión de la demanda, al tiempo que evitaría que las acciones de políticas irresponsables socavaran los ingresos medianos a medianos. estabilidad financiera a largo plazo. Sin embargo, el nuevo régimen debe comunicar bien.

Aun así, la cuestión de la credibilidad permanece: la decisión de renunciar en sí misma podría ser una poderosa señal para socavarla.

Introduciendo la “moneda fiscal”

Idealmente, Italia debería ser considerada solo en términos de la fuerza económica y política del país, muy lejos de la situación actual. Tal fuerza podría permitirle al gobierno italiano ejercer la presión necesaria sobre sus socios del euro para reformar la arquitectura de la UE en la dirección deseada, y finalmente decidir retirarse si esa presión no produce los resultados deseados.

En este caso, solo se puede lograr una posición fuerte revitalizando la economía nacional a través de políticas de demanda. Esto puede lograrse mediante la introducción de fondos fiscales en forma de certificados de crédito fiscal emitidos a hogares y empresas (Bossone y Cattaneo 2106a,b).[8] Estos certificados otorgan al titular el derecho a reclamar una devolución de impuestos dos años después de su emisión, pero también pueden titularizarse y utilizarse de inmediato para bienes y servicios. Representan ingresos disponibles adicionales para los hogares y recortes de cuñas fiscales en los salarios de las empresas, lo que promueve la sustitución de exportaciones e importaciones. La emisión de certificados no modificará el déficit presupuestario actual (Eurostat, 2014) y, dado que el multiplicador de ingresos es ligeramente inferior a 1, su impacto en la producción bienal será suficiente para generar suficientes ingresos fiscales para cubrir futuras devoluciones de impuestos. Por otro lado, con un multiplicador de ingresos de 1,2, la emisión de certificados por poco más del 1% del PIB anual reduciría la brecha de producción de Italia en cuatro años (Mediobanca 2015), mejoraría el déficit fiscal del país y reduciría su relación deuda/PIB.

La opción monetaria fiscal permitiría a Italia (y a cualquier país en crisis de la zona euro) crear y utilizar espacio fiscal sin violar el pacto fiscal, amenazar la integridad del euro o causar inestabilidad en los mercados financieros. Si se tomara tal decisión, la elección prepararía a Italia para una salida suave del euro. Los instrumentos monetarios fiscales (y su infraestructura de apoyo) facilitarán la transición del país a una nueva moneda nacional.

Una Italia en crecimiento puede reducir la carga de su deuda, lo que es bueno para el país, Europa y el resto del mundo.

en conclusión

Las consecuencias de ExItaly no son independientes del régimen político que sigue. La elección del régimen reflejará directamente la credibilidad de la política, lo que inevitablemente afectará las expectativas del mercado global, especialmente porque la gran deuda pública de Italia hace que su economía sea vulnerable al sentimiento del mercado independientemente de la moneda en la que esté denominada la deuda. Esto, a su vez, afecta el resultado final del proceso de salida.

Tener los arreglos institucionales adecuados es la única forma de ganar credibilidad, pero incluso eso no es suficiente: la prueba del pudín está solo en comer. Al mismo tiempo, el mercado se centrará en los riesgos. El primer miedo será la propia salida.

Por lo tanto, evaluar todas las opciones institucionales de políticas disponibles en términos de su impacto en la credibilidad de las políticas es fundamental para minimizar los riesgos sistémicos que Italia, así como las economías europeas e internacionales más amplias, enfrentarán en caso de una salida de Italia.

Nota del autor: me gustaría agradecer a Charles Wyplosz por sus útiles comentarios sobre las versiones anteriores de este artículo. Por supuesto, soy el único responsable de las opiniones expresadas en él.

Toda la información expuesta en este articulo es solo de carácter informativo, esta compuesto por una recopilación de información de internet. No necesariamente esta actualizada o debe ser tomada como una fuente

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