Los dos lados de la reducción del balance de la Reserva Federal

Ottaviano Canuto

En su reunión de marzo de 2018, la Fed elevó el rango objetivo para la tasa de fondos federales en 25 puntos básicos a 1.5-1.75%, y los funcionarios de la Fed ahora esperan un camino más pronunciado para las alzas de tasas en los próximos dos años. Los datos de inflación recientes sugerirán que la Fed aumentará firmemente las tasas en otros 25 puntos básicos en junio. Con la inflación de precios al productor alcanzando un máximo de siete años y un mercado laboral ajustado presionando al alza el crecimiento de los salarios, no es de extrañar que las expectativas de los funcionarios de la Fed de un total de cuatro aumentos de tasas este año hayan disminuido.

Mientras tanto, un plan a largo plazo para reducir el balance sin precedentes de la Fed está en su sexto mes. Los presidentes anteriores y actuales de la Fed, Janet Yellen y Jerome Powel, describen el movimiento de dos frentes (un aumento en la tasa de fondos federales y una reducción del balance) como un movimiento hacia la “normalización” de la política monetaria, un fin a largo plazo de lo “no convencional”. políticas de tipos de interés muy bajos y flexibilización cuantitativa (QE).

¿Qué tan consistentes y complementarias serán estas acciones simultáneas? Como políticas de austeridad, ¿cómo medimos en qué medida se complementan o reemplazan entre sí? ¿Cuál es el final del balance de la Fed? Si pensabas que la relación entre las tasas de interés y la inflación en relación con una hipotética “muerte de la curva de Phillips” ha sido difícil de manejar recientemente, entonces piensa en cuán desconocido es el territorio que abarca el QE…

El balance de la Fed comenzó a crecer a fines de 2008, cuando se embarcó en una adquisición masiva de activos como bonos del Tesoro de EE. UU. y valores respaldados por el gobierno, inicialmente para evitar alimentar la inestabilidad financiera y las quiebras de activos solventes pero ilíquidos del sector privado. la respuesta posterior al estancamiento económico y los riesgos de deflación a medida que las instituciones privadas se desapalancan sustancialmente. Por el lado del pasivo, la consecuencia de que las reservas bancarias excedan los mínimos regulatorios es (Figura 1)**.

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Cuando la entonces presidenta de la Fed, Janet Yellen, anunció el final de su programa de compra de bonos de flexibilización cuantitativa en octubre de 2014, el balance de la Fed había crecido de menos de $ 900 mil millones inicialmente a casi $ 4,5 billones (alrededor de $ 2,5 billones) en bonos del Tesoro y $ 1,8 billones en valores relacionados con hipotecas). A partir de octubre del año pasado, la Fed dejó de reinvertir todas sus ganancias de los activos que vencen, comenzando así a reducir gradualmente su balance. Además, según el plan anunciado en junio de 2017, se espera que la reducción mensual inicial de la cartera de $ 10 mil millones alcance los $ 50 mil millones en octubre del próximo año, lo que obviamente es mucho más lento que en el caso de las ventas directas de activos.incluir (Figura 2)Por el lado del pasivo, las reservas bancarias disminuyeron en consecuencia.

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Entonces, dado el bajo nivel de los saldos de reserva en el lado de los pasivos de la Fed, ¿cuál tiende a ser el impacto de una hoja de balance decreciente en las tasas de interés a corto plazo? Eso es exactamente lo que pidió recientemente Falk Brauning, de la Reserva Federal de Boston. Estima que para enero de 2019, suponiendo una reducción de la cartera de $ 500 mil millones, “los diferenciales de los acuerdos de recompra (repo) de la noche a la mañana (en relación con el extremo inferior del rango objetivo de los fondos federales) serán 10 puntos básicos más altos, en igualdad de condiciones”. escenario, el diferencial sería 2 puntos básicos más alto que en octubre de 2017”.

¿Cuál es el impacto de la contracción del lado de los activos? Manmohan Singh, del FMI, entre otros, dijo que el balance de la Fed “puede no equivaler a un ajuste”. Al liberar garantías de primer nivel, como los bonos del Tesoro de EE. UU., en el mercado, es probable que haya un “efecto de relajación” además de reducir el exceso de reservas (inactivas) que los bancos tienen con la Reserva Federal.

Las garantías de primera clase en manos del mercado se reutilizan constantemente, de manera similar a la forma en que los bancos crean dinero tomando depósitos y emitiendo préstamos, y actualmente “es probable que las entidades no bancarias reutilicen garantías de alta calidad en lugar de una gran cantidad de bancos inactivos”. depósitos”. Además, la disponibilidad de garantías de alta calidad puede incluso brindar la oportunidad de reutilizar otras garantías menos deseables, dado que los “depósitos inactivos ocupan demasiado espacio en el balance del sector bancario”, inhibiendo así la intermediación financiera y la transmisión de la política monetaria. Crear impulso. Según Manmohan Singh: “Los bonos del Tesoro de EE. UU. en manos del mercado, después de reorientarlos, pueden lubricar el mercado, mientras que el exceso de reservas (o moneda) ha estado inactivo en los últimos años”. tasa de fondos federales Las tasas a corto plazo aumentarán más tarde, y es probable que las tasas a largo plazo permanezcan moderadas debido a una mayor disponibilidad y reutilización de garantías, dado el impacto de reservas bancarias más bajas. mercado.

Dos puntos de vista opuestos de QE constituyen estas observaciones en ambos lados de la salida de QE. Por un lado, si el tamaño expresado del balance de la Fed es crítico para mantener las condiciones monetarias laxas del pasado, se puede esperar que una reducción en el primero endurezca el segundo. Por el contrario, las preocupaciones sobre el impacto macroeconómico de una reducción acelerada podrían exagerarse si la Fed atesora tantos activos que obstruye innecesariamente a los intermediarios financieros.

Necesitamos mirar más allá de la dinámica de la política monetaria para medir el impacto final de la contracción de la Reserva Federal. Después de todo, todo dependerá de cómo el sector no bancario quiera lidiar con las condiciones monetarias “normalizadas”.

Otaviano Canuto es el Director Ejecutivo del Banco Mundial. Las opiniones expresadas en este artículo son suyas. Síguelo @ocanuto

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